Resulta difícil imaginarse hoy a Sergio Massa o a algún funcionario del Gobierno repetir aquella frase de Silvina Batakis el día de su nombramiento como ministra: “Me siento cómoda con el actual tipo de cambio”.
Más bien al contrario: aunque apenas pasaron cuatro meses, hoy todas las medidas que se están tomando dejan en evidencia que si algo tiene el equipo económico es una fuerte incomodidad con el precio del dólar.
Y una de las pruebas de ello es la aceleración de la tasa devaluatoria, que sigue su camino ascendente y ya apunta al 7% mensual. Pero el dato más relevante -que quedó algo opacado por los debates sobre los aumentos de precios- es que en octubre, por primera vez en el año, la devaluación fue más alta que la inflación.
Con el 6,5% de suba del tipo de cambio oficial, el “crawling peg” superó al 6,3% del IPC. Es todo un punto de inflexión para la economía argentina, que hasta ahora se había apegado a la norma de que el dólar hiciera de “ancla” de los precios.
La tendencia es clara: a comienzos de año, la devaluación mensual se ubicaba por debajo de 3%, contra una inflación que ya saltaba por encima del 5%; hacia mediados de año aceleró a un 4% mensual, pero seguía corriendo de atrás al IPC, que tuvo picos como el 7,4% de julio. Hasta que en los últimos meses, ya con Massa en el ministerio, el dólar aceleró a un ritmo de 6%, que equiparó y finalmente pasó a la inflación.
En lo que va de noviembre, el deslizamiento del dólar ya superó 4% y todo indica que volverá a superar cómodamente el 6% mensual, mientras la inflación muestra una leve tendencia a la baja. Por lo pronto, el relevamiento de la consultora LCG midió que la canasta alimentaria se encareció 1,9% en la primera mitad de noviembre, con lo cual tocó su registro más bajo del año.
Salvo que ocurra una situación inesperada, esto significa que noviembre también será un mes en el que el dólar le gane a la inflación. Y nada de esto parece ser producto del azar, sino de una política deliberada.
Devaluando por goteo
Quien más explícitamente se ha referido al tema fue el viceministro de Economía, Gabriel Rubinstein, quien aceptó la necesidad de que el dólar converja a un nivel más alto. En realidad, sus diferencias con los economistas que le reclaman un salto devaluatorio, no son tanto de diagnóstico sino de método: el viceministro quiere lo mismo, pero en cuentagotas y no de golpe.
Y lo justificó con una frase expresiva, que dio lugar a múltiples comentarios: “Hacer una maxidevaluación es algo que tiene que hacerse sabiendo que va a salir bien; si sale mal es un Rodrigazo”.
Y explicó que el motivo por el cual no se pueden controlar las consecuencias inflacionarias de una devaluación es que no hay un superávit fiscal. Más bien al contrario, Rubinstein confesó que para llegar a las metas acordadas con el Fondo Monetario Internacional “estamos luchando a brazo partido”.
En otras palabras, lo que dijo Rubinstein no es que el Gobierno no considere necesario devaluar, sino que prefiere hacerlo gradualmente. Y que el objetivo -que ya adelantó que necesita al menos tres años- es la desaparición de la brecha cambiaria.
Un cambio drástico
Esa preferencia por una tasa de devaluación que supere a la inflación es uno de los cambios más importantes que ha registrado la política económica del Gobierno.
Era algo a lo que el presidente del Banco Central, Miguel Pesce, se había negado, salvo por un breve período, en los meses finales de 2020 y el arranque de 2021, en el que el tipo de cambio le ganó a la inflación. Pero cuando los precios aceleraron, se aplicó el freno al “crawling peg”.
Sus argumentos para justificar ese sistemático atraso cambiario eran que no había una pérdida de competitividad frente a los países con los que comercia Argentina, y que los precios locales pocas veces estuvieron tan bajos, medidos en dólares. Además, que -a diferencia de otros momentos de retraso cambiario- no hay un déficit en la cuenta corriente.
Fue así que la herramienta del “ancla cambiaria” fue la tónica del 2021: la mayoría de los meses, por cada tres puntos de inflación, se corría apenas un punto de tasa devaluatoria. Recién a fines del año pasado se anunció que habría una moderación en esa acumulación de atraso cambiario, en parte porque así lo exigía el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional. Sin embargo, ese objetivo sólo fue cumplido parcialmente: se pasó a una relación de dos puntos a uno entre inflación y devaluación.
Pero lo cierto es que el compromiso con el FMI -que tradicionalmente tiene una fuerte aversión a los atrasos cambiarios- fue el primer incumplimiento flagrante del “stand by”. De hecho, en lo que va del año se acumula una “inflación en dólares” del 15,6%.
Y ni siquiera corrigiendo esa cifra por la inflación internacional se podría evitar la acumulación del atraso cambiario: como la inflación de Estados Unidos acumulada hasta octubre da 6,9%, eso implica que los precios argentinos se encarecieron un 8% respecto de los estadounidenses.
Pero aquellos argumentos que resistían la necesidad de acelerar la devaluación finalmente terminaron rindiéndose ante la evidencia: la rápida reducción del superávit comercial es una demostración clara de lo barato que resulta importar y lo difícil que es vender al exterior.
Y el propio Massa lo terminó reconociendo implícitamente al plantear la necesidad de un tipo de cambio preferencial para las exportaciones regionales, al tiempo que les pide a los importadores que usen sus propios dólares ahorrados para comprar sus insumos. Ambas medidas implican una devaluación encubierta, porque tienen el mismo efecto de una devaluación -es decir, incentiva la exportación y encarece las importaciones- pero sin reconocer una devaluación oficial.
¿Un factor inflacionario?
Este cambio de tendencia que se venía insinuando y se terminó de evidenciar en octubre está lejos de concitar unanimidades. Un dólar que abandona su tradicional rol de “ancla” y empieza a evolucionar por encima de los precios es algo que genera inquietud en muchos ámbitos, tanto políticos como empresariales.
La primera polémica consiste en si el nivel de “crawling peg” actual alcanza como para moderar la percepción de atraso cambiario y, de esa forma, atenuar la presión alcista del dólar paralelo. Los movimientos del “blue” y del “contado con liquidación” de los últimos días parecen darles la razón a los economistas que reclaman una corrección más drástica.
De mantenerse la velocidad devaluatoria actual, el dólar mayorista llegaría con una cotización de $215 al inicio de abril, cuando comenzará el ansiado período de liquidación de las exportaciones agrícolas.
Es decir, será un nivel muy superior al excepcional tipo de cambio sectorial de 200 pesos que Massa les había dado a los productores sojeros en septiembre. Claro, en el medio estará la inflación, que según los economistas del REM acumulará un 43% en el semestre octubre-marzo.
Si se concretara un nuevo dólar preferencial para los productores sojeros, sería otra aceptación tácita por parte del Gobierno sobre lo inviable que resulta el actual tipo de cambio. De hecho, si no fuera por el brusco recorte importador que impuso el nuevo sistema de permisos, se ingresaría en una fase de déficit comercial continuo.
En el otro extremo del debate, Massa sufre el embate de sus propios socios en la coalición gubernamental: el kirchnerismo está entre quienes argumentan que un dólar que acelera se convierte en sí mismo en un factor inflacionario.
Las críticas, al principio, se expresaron en voz baja, por la consigna política de no ensañarse con Massa en un momento de mercado volátil y la necesidad de dejarlo actuar para estabilizar los indicadores. Pero a medida que pasan los días y se hace evidente el malestar social por la inflación, los pedidos de revisión de la política devaluatoria se acumulan.
La propia Cristina Kirchner aludió al tema indirectamente cuando volvió sobre uno de sus temas obsesivos: la necesidad de corregir la “economía bimonetaria”, en la cual los empresarios remarcan los precios en función de sus expectativas sobre la evolución del dólar.
Otras personas de su entorno fueron más explícitas al respecto, y directamente argumentaron que la aceleración del “crawling peg” que se está viendo en estos días será un agravante para la carrera nominal entre los precios y el dólar.
Entre ellos destaca la exdiputada Fernanda Vallejos, una de las personas que influye en las posturas económicas de Cristina Kirchner.
¿Cuánto dura el dólar acelerado?
Las críticas a la nueva política cambiaria ponen una nota de duda sobre si habrá margen político para su continuidad.
Lo que ha quedado en claro, sobre todo por las declaraciones del viceministro Rubinstein, es que esa aceleración del dólar es considerada una necesidad para corregir distorsiones y recuperar competitividad.
Pero, además, porque se aspira a que ayude a reforzar la posición externa del Banco Central. Según Rubinstein, solamente con una mejora en el plano fiscal y con reservas más robustas se puede pensar en medidas que se salgan del gradualismo.
Este argumento es lo que llevó a los economistas a la observación de que el Gobierno busca acumular reservas para poder devaluar, una situación rara porque tradicionalmente ocurre lo inverso: se devalúa para recuperar reservas.
Pero los economistas miran con precaución esa estrategia. Así lo argumenta la consultora LCG: “Este error de diagnóstico va a llevar a un problema que ya se hizo notar con el dólar soja. Cuando se pone un tipo de cambio diferencial para la exportación más alto que para los importadores, el BCRA genera una expansión de pesos que no es compensada por la débil demanda de circulante”.
La prueba de fuego para la actual política de deslizamiento cambiario acelerado estará en el resultado inflacionario de los próximos meses.
Si Massa logra que la inflación entre en un sendero descendente, podrá acallar las críticas -tanto del mercado como de la propia coalición gubernamental- y el “crawling peg” mantendrá la tónica actual. En cambio, si el IPC vuelve a mostrarse al alza será inevitable que alguien plantee la necesidad de volver a ponerle un ancla a los precios.
El alto riesgo de invertir en pesos y un informe financiero lapidario
Esta semana, la calificadora de riesgo Moodys dio a conocer un informe que shokeo al mercado financiero. El mismo describe que el riesgo más inmediato es el refinanciamiento de la deuda en pesos y no la nominada en dólares.
Al respecto señala que “el gran volumen de deuda del BCRA intensificará cualquier crisis cambiaria, a medida que los acreedores de la deuda en pesos optan por cambiar la composición monetaria de sus carteras y hacen subir el tipo de cambio”. El informe agrega además que el riesgo que vemos tiene que ver con el impacto macroeconómico.
La explicación es muy sencilla ya que el BCRA al comprar deuda en pesos para que no caiga su valor en el mercado emite más pesos y luego necesita sacarlos del mercado colocando más Leliq a los bancos.
Este mecanismo “mega explosivo” es una novedad para el mercado financiero local. Esto genera que la Base Monetaria que el 2020 representaba el 5% del PBI llegue hoy a superar el 10% del producto. Por otro lado, el stock de Leliq del BCRA es el doble de esa Base Monetaria, algo nunca visto en el mercado financiero local. Para que se entienda la Base Monetaria son todos billetes y monedas en poder del público, más las reservas de los bancos depositadas en el BCRA.
En la medida qué los agentes financieros perciben que cada vez hay más pesos y el BCRA coloca más Leliq para sacarlos de circulación y absorber esos pesos y aumenta la inflación por esos pesos sin respaldo, huyen de los mismos.
Un trabajo de la consultora 1816 señala que desde el 12 de octubre el BCRA tuvo que emitir unos 280.000 millones de pesos para comprar bonos en moneda local ante la venta de inversores institucionales para que sus precios no caigan.
Este valor está muy por debajo de los 1,3 billones de pesos que compró en el período junio-julio del pasado. En ese marco se circunscribe la última licitación y los recientes canjes de deuda en pesos del Tesoro para renovar la deuda en pesos que vence de acá hasta septiembre de 2023.
En lo que respecta a lo ofertado ayer por los inversores, el Tesoro recibió 620 ofertas de 175.941 millones de pesos, adjudicándose un total de 172.206 millones que representa un valor efectivo de 165.866 millones de pesos frente a los 164.000 que vencían.
En ese aspecto, del total de financiamiento obtenido, el 26% estuvo representado por instrumentos nominales a tasa fija con vencimiento en 2022 y 2023, mientras que el 74% restante estuvo representado por el instrumento a tasa variable cuyo vencimiento es en 2027.
En la nueva licitación del Tesoro de ayer, el menú de instrumentos ofrecidos estuvo conformado por tres títulos nuevos. Se emitió una LEDE con vencimiento 31 de marzo de 2023, un BONTE con vencimiento 23 de noviembre de 2027 y una LELITE con vencimiento el 16 de diciembre de 2022 destinada exclusivamente para Fondos Comunes de Inversión.
En tanto que, desde el ministerio de Economía, destacaron la elevada participación del sector privado en relación al público, explicado este último por la participación en la operación de conversión realizada el pasado 10 de noviembre.
En esta licitación, el Tesoro Nacional afrontaba vencimientos por $162.091 millones, obteniéndose, por lo tanto, en el mes un financiamiento neto cercano a los $33.500 millones.
Con respecto a la refinanciación de la deuda en pesos en lo que resta del año, hay que señalar que a diferencia del primer canje del 9 de agosto pasado que tuvo una adhesión del 70,6%, el segundo canje realizado el 10 de noviembre por el ministerio de Economía logró solo un 60,4% de adhesión.
En el primer canje de agosto, las tenencias de títulos en poder del gobierno llegaban al 58,6%, mientras que en este segundo canje las tenencias se redujeron al 45,7 por ciento. Por lo tanto, al considerar un promedio del 50 al 60% de títulos en poder de entes estatales, se puede concluir que hubo una baja intervención del sector privado en el último canje.
En el comunicado de prensa que dio a conocer luego de ese canje el ministerio de Economía, destacó que el Tesoro tenía vencimientos por unos 894.100 millones este mes y otros 847.100 millones en diciembre, y luego de esta refinanciación logró reducir esos vencimientos a 464.100 millones y otros 466.490 millones respectivamente.
En este canje, al igual que en el canje del 9 de agosto pasado, el Tesoro volvió a ofrecer el bono dual con vencimiento junio, julio septiembre del 2023 que paga al final del vencimiento el mejor rendimiento entre el ajuste por la evolución del tipo de cambio oficial o de la indexación por la inflación.
