Después de meses de silencio, y en medio de la severa crisis cambiaria que atraviesa a la economía, el expresidente del BCRA Federico Sturzenegger advirtió los riesgos de una implosión económica si la brecha cambiaria persiste.
El exfuncionario mantuvo un intercambio con El Cronista, en el cual advirtió riesgos de una implosión económica si la brecha cambiaria persiste y opinó que “si el Central no es independiente entonces no puede establecer su credibilidad y todo se hace más difícil”.
Además, alertó que, a diferencia con las Lebac, hay peligros de una bola de nieve con las Leliq ya que no hay activos (reservas) que las respalden.
“El cepo es un camino inviable, aunque no por lo cambiario, que de última se controla apretando las importaciones, como vimos en estos días. El tema es, cuanto mayor la brecha, menor las exportaciones y entonces menores las importaciones, con lo cual a la larga la economía termina implosionando. Eso es lo que va a forzar un cambio”, indicó el extitular del Central durante la gestión de Mauricio Macri.
“Si el gobierno no da señales sobre el déficit y sigue emitiendo, todas las variables nominales seguirán subiendo y si no se ajusta el oficial, y pareciera que el gobierno no quiere hacerlo, sí, la brecha crecería”, indicó Sturzenegger.
En el Presupuesto, se planteó que el BCRA financiará 40% del déficit de 2021. ¿Cuál es el límite para la emisión?
El límite es la inflación que generás que en algún momento se hace intolerable. Pero para 2021 me parece que hay que evaluar si el Banco Central tiene instrumentos para esterilizar parte de esa emisión. Por ejemplo, los bonos del Tesoro que tiene el Central le dan algún margen para esterilizar. Aún si los vende a 50 centavos, a un dólar de $ 150 el Central puede esterilizar un billón de pesos. A 190 más aún. Así que eso hay que meterlo en la ecuación.
Pero vender esos bonos a 50 centavos ¿no implica que el Gobierno se endeuda a una tasa sideral?
Hoy los bonos cortos rinden más del 16% en dólares… Sí, claro. Es horrible. Pero eso no hay que recriminárselo al Central. El Banco Central dice “vos me pedís plata, yo te lo esterilizo con tu deuda”. Entonces es como que el Gobierno se financia endeudándose al 15% o la tasa que sea. Lo criticable es lo que hace el Tesoro, no el Central.
¿Qué consecuencias traerá la emisión realizada hasta ahora y qué consecuencias podría generar hacia adelante seguir emitiendo a este ritmo?
Lo que está detrás de todo este problema es el desequilibrio fiscal y sobre esto el gobierno no te da muchas señales. Cuando Guzmán dice que no busca que el gasto público baje, te asustás, ya sea porque entonces es que el ministro no cree en el equilibrio fiscal o le habla a alguien en el gobierno que no cree en el equilibrio fiscal.
En ambos casos concluís que equilibrio fiscal no va a haber. Y para cortar esta espiralización se necesitan señales contundentes de convergencia fiscal, sino la crisis te va a imponer esa convergencia por la fuerza de una licuación de salarios y jubilaciones.
Por la emisión, el BCRA debió salir a esterilizar y crecen los pasivos monetarios. ¿Qué diferencias hay entre la “bola de Lebac” de la crisis de 2018 y la actual con las Leliq en términos de dimensiones y de impacto?
Bueno…, bola de Lebac nunca hubo. Lo que yo hice fue comprar u$s 40.000 millones de reservas y esterilizar los pesos emitidos con Lebac. Con lo cual crecían activos y pasivos del Banco Central a la par.
Una “bola” es un pasivo que te crece sin control, lo cual no tiene nada que ver con comprar reservas que es fortalecer tu activo. Podes verlo como que lo que hicimos fue un “hedge” (una cobertura). Nos fuimos long (comprados) dólar con deuda en pesos cuando todo el mundo decía que el dólar estaba barato.
Si había lío, el activo quedaba en dólares pero el pasivo valuado en dólares se iba a derretir. Por eso yo lo llamo el “helado de Lebacs”. Y funcionó perfecto. Cuando vino la crisis, el Banco Central tuvo una ganancia patrimonial de más de u$s 35.000 millones. Eso le dio un oxígeno bárbaro al Gobierno.
Ahora, en cambio, sí tenemos una bola de Leliq, por la simple razón de que los pasivos en Leliq no tienen ningún activo que permita rescatarlas. Entonces es más probable que sean inflación futura.
Ud. plantea como un éxito lo de las Lebac. Pero no terminó bien…
Pero eso fue otra cosa. En agosto del 2018, el Banco Central decidió cancelar las Lebac con pesos, ya que había una creencia de que si el Gobierno salía a colocar los pesos emitidos, estos quedaban esterilizados.
Esto técnicamente es erróneo porque el único que esteriliza es el Central. Pero era lo que pensaban entonces y entiendo que el Gobierno actual también lo piensa. El resultado fue terrible, porque el dólar saltó por los aires y la inflación se fue a 50%. Pero también fue innecesario, porque con 12.000 millones de dólares te llevabas todas las Lebac fuera de los bancos.
¿Habría que haber comprado todas las Lebac? Eso conducía a mayor emisión…
No, no. Porque recomprabas las Lebacs con las reservas, no con pesos. Claro que para cuando lo hacías, como el tipo de cambio se había depreciado, te dejaba una ganancia neta que eran esas reservas que te ganaste con el hedge.
El BCRA parece haber cambiado la estrategia para desarmar las Leliq optando por bajar las tasas y promover la intervención con pases para esterilizar. ¿Qué opinión tiene acerca de ese movimiento?.
Es obvio lo que quieren hacer, bajar el retorno de los pasivos remunerados. Lo pagará obviamente el depositante que recibirá una tasa menor. En algún momento, la tasa va a ser lo suficientemente negativa que el sistema va a migrar a depósitos en UVA + 1%. Ahí se va a complicar, porque los bancos eso no lo van a poder pagar.
¿Y qué puede pasar en ese caso?
Ahí el gobierno va a tener que decidir si corrige la situación fiscal y estabiliza o si impone más represión financiera y lleva todas las tasas reales a territorio negativo.
Mirando la brecha que está en 120% y la inflación ¿Cómo piensa que funciona el canal de transmisión entre el CCL y la inflación?
Es un tema viejo en la Argentina ese del dólar como causa de la inflación. No me gusta pensarlo así. La inflación tiene un origen monetario y es un desequilibrio en ese mercado, un “exceso de pesos” lo que pone presión en los precios y entre ellos al tipo de cambio.
Este último, además, se mueve porque anticipa los cambios futuros de la política monetaria como cualquier activo. Pero no hay un canal del CCL a la inflación. Hay un canal del mercado monetario a la inflación presente y futura que impacta en el CCL. Pensar en políticas para el dólar y no ver lo monetario es inútil.
¿El contado con liquidación está caro o barato?
No te lo puedo contestar sin saber si la Argentina va a ser Venezuela o si va a ser Perú. En el primer caso esta baratísimo, en el segundo carísimo. “Hoy veo que someten al BCRA a Hacienda y eso tampoco puede salir bien. Pero verlo a Pesce en las reuniones de gabinete tampoco auguraba un final feliz”.
Si no se devalúa ¿corren riesgo los depósitos o alguna otra caja de dólares?
Creo que el Gobierno tiene claro que no hay margen para otro 2001. Para ello los encajes de los bancos en el Central son sagrados. De hecho, si el Central los depositara con un tercero, ayudaría a que esto quede claro.
El Gobierno acaba de reconocer que irá a un esquema de masificación del CCL para aumentar el tamaño del mercado y de ese modo reducir la volatilidad. ¿Qué opina de esa intención?
Todo lo que sea reducir el cepo sirve. Tienen que lograr que los flujos hacia la Argentina se normalicen. Hoy toda la plata sale, no entra nada.
Asumiendo la conjunción de la crisis de más de dos años de recesión junto con la que impuso la pandemia, ¿Qué debe tener un plan económico para que logre contener las expectativas (negativas)?
Creo que es claro lo que debería tener un programa económico en la Argentina. Estabilidad fiscal y monetaria, mucha competencia en bienes y buena calidad de bienes públicos, empezando por la educación. No hay que inventar nada, es lo que más o menos hicieron todos los países. Pero la pregunta interesante me parece que no es qué es lo que es necesario, sino por qué lo necesario no ocurre.
¿Y cuál es la respuesta?
Andamos dando vueltas hace rato, así que la respuesta fácil no debe ser. Para mí, obedece a que, como en todo país, las corporaciones inciden en las políticas económicas, y más aún en una Argentina con instituciones tan débiles. Acá esas corporaciones son el lobby industrial, los sindicatos y la clase política.Se llenan de privilegios pero dejan excluidos o empobrecidos a grandes segmentos de la población. Y estas corporaciones inventaron un instrumento fantástico de marketing para sus políticas conservadoras, que se llama Peronismo.
¿Cómo se recompone la credibilidad del BCRA en el actual contexto? ¿Por dónde debería arrancar para recomponer la confianza?
Otorgándole independencia, por ejemplo que no se pueda desplazar a su directorio sin acuerdo de dos tercios del Senado y prohibiendo el financiamiento monetario al Tesoro. El único momento en que la Argentina ensayó algo así, fue en la Convertibilidad.
Y aunque no soy amigo de los tipos de cambio fijos, no podemos dejar de observar que resolvió cabalmente el tema de la inflación. A pesar de los monopolios, las pujas distributivas, la restricción externa y todas esas cosas que se dicen.
Ud. fue pieza clave del equipo que levantó el cepo en 2015 en un contexto de recuperación de la confianza. ¿El Gobierno de Fernández está en condiciones de hacer algo similar o es mejor pensar en un desdoblamiento cambiario? ¿Hay riesgo de corrida bancaria?
Siempre se puede levantar el cepo. Nosotros lo hicimos con u$s 5.000 millones de reservas negativas en el Central y se puede hacer hoy también. La propia flotación te evita una corrida, porque una vez que ajustó el tipo de cambio ya está. Se ubica en un punto donde la demanda de dinero se sostiene.
Por el contrario, persistir con un tipo de cambio que luce insostenible alimenta el deseo de correr sobre cualquier activo no dolarizado. Además, liberar te normaliza los flujos. Con un tipo de cambio unificado mucha gente querría entrar a invertir, ni hablar los exportadores a exportar. Me imagino que se derrumbaría el CCL. Después dependerá, obviamente, de tu política monetaria y fiscal.
Fuente: Agencia y medios digitales
